作为第三方即时配送赛道的头部玩家，杭州顺丰同城实业股份有限公司（以下简称“顺丰同城”， 9699.HK）交出了一份堪称亮眼的2025年成绩单。报告期内，公司实现营收228.99亿元，同比大幅增长45.4%；净利润达2.78亿元，同比激增109.7%；经调整净利润更是高达4.15亿元，同比增长184.3%。在行业整体承压的背景下，顺丰同城的逆势高增长引发市场关注，但其增长背后的驱动因素与潜在风险同样值得深究。
规模效应显现，盈利实现突破
2025年，顺丰同城成功践行了其“高质量健康增长”的方针。收入端的强劲增长源于同城配送服务（to B + to C）和最后一公里配送服务的全面开花，尤其是餐饮、商超等核心品类订单量的大幅提升。更为关键的是，公司宣称“网络规模效应加速释放”，推动运营效率提升和成本优化，使得利润增速远高于收入增速，净利润率从2024年的0.8%提升至1.2%，标志着公司已跨越规模化盈亏平衡点，进入利润释放期。
毛利率不升反降，成本控制承压
在一片向好的数据中，一个关键指标的背离值得警惕：公司的毛利率从2024年的6.8%下滑至2025年的6.3%。在收入规模扩大、规模效应理应带来毛利率提升的普遍逻辑下，这一反向变动显得尤为突兀。
财报解释，营业成本同比增长46.2%，略高于收入增速，主要由于“业务规模和订单量的扩大带来骑手配送成本的增加”。这暴露出公司在业务高速扩张期，对庞大弹性运力网络（年活跃骑手146万名）的成本管控能力面临挑战。随着业务量增长，骑手薪酬、补贴等刚性成本同步快速攀升，可能正在侵蚀规模效应带来的利润空间。未来，若行业竞争加剧或骑手成本进一步上升，公司能否守住并提升毛利率，将是检验其“健康增长”成色的关键。
关联交易占比高，业务独立性存疑
顺丰同城的快速增长，离不开其“顺丰系”的背景。财报显示，2025年公司来自“顺丰控股之附属公司”的收入高达100.29亿元，占总收入的比重约为43.8%。虽然该比例较2024年的42.8%略有上升，但依然维持在高位。
巨大的关联交易是一把双刃剑。一方面，它为公司提供了稳定且持续增长的业务基本盘，尤其是在最后一公里配送服务中，与顺丰快递网络的协同效应显著。但另一方面，如此高的关联收入占比，引发了市场对其业务独立性和市场化竞争力的担忧。公司是否过度依赖母公司“输血”？其对外部第三方客户（尤其是非顺丰生态客户）的服务能力和吸引力究竟如何？一旦顺丰集团的战略或业务结构发生调整，将对顺丰同城产生何种影响？这些问题都是悬在投资者心中的疑问。
股价“过山车”，市场分歧明显
顺丰同城2025年的股价走势堪称“过山车”。上半年，股价从9港元附近启动，在5月至7月间因业绩预期向好和板块热度，一度飙升至19港元以上，涨幅惊人。然而，自三季度起股价高位回落，至年底徘徊在11港元左右，较最高点回调超40%。这一走势反映出，尽管业绩强劲，但市场对其高估值、毛利率压力以及行业长期竞争格局的担忧开始占据上风，获利了结情绪浓厚。
顺丰同城2025年无疑打了一场漂亮的翻身仗，用翻倍的利润证明了其商业模式的可行性。规模效应下的盈利突破是其主要亮点。然而，隐藏在高速增长光环下的，是毛利率下滑所揭示的成本控制压力，以及高关联交易占比带来的业务独立性隐忧。公司未来的挑战在于，如何在持续扩张中精细化运营以提升毛利率，同时真正证明其作为“中立开放平台”在顺丰生态外的强大获客与盈利能力。只有解决好这两个问题，顺丰同城当前的估值和股价才能获得更坚实的支撑。
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